为何最近银行利率下跌这么猛？市场真的需要新西兰央行继续提供OCR预测轨迹吗？

本文来源：NZ每日财经

新西兰储备银行(RBNZ)副行长 Christian Hawkesby 表示，如果经济活动预测更加准确，新西兰储备银行货币政策委员会可能会在 5 月份采取不同的立场。

5 月份，新西兰央行预测今年全年 GDP 将增长 1%。但到了 8 月份，这一预测被修正为收缩 0.4%，6 月份季度更是出现大幅下滑。

上周三，新西兰央行选择将官方现金利率从 5.50% 下调至 5.25%，部分原因是由于经济活动预测下降。

另一个关键因素是，为了应对低通胀环境，企业调整工资和定价行为的速度比预期的要快。

Hawkesby 在接受采访中表示， 如果在 5 月份的会议上获得这些数据，委员会就不会采取如此强硬的立场。

“不确定性在于（紧缩政策）对经济影响的速度和强度……自那时起，我们就有大量证据表明经济正在下滑”。 

他表示，货币政策声明中公布的 OCR 预测“持平并略有上调”，但会议记录中概述了其存在“很大的不确定性” 。

然而，5 月份会议记录并未将 GDP 低于预期列为风险，而定价行为的不确定性则被描述为上行风险。委员会一致认为，利率需要“在一段较长时间内维持在限制性水平”。

经济预测章节包含免责声明，称基线预测中使用的假设存在“重大不确定性”。但这份长达 60 页的文件中并未提及近期降息的任何可能性。

这一转变导致一些经济学家将 8 月份的决定描述为“180 度大转变”。但人们一致认为，鉴于经济疲软的明显迹象，这是正确的举措。

Hawkesby 还表示，人们“误解”央行会将 OCR 维持在 5.50% 直到通胀率低于 3%。 

“你需要在货币政策有效的基础上开展工作。你不必等到数字处于区间内，你只需要有信心它会稳定在那里。” 

然而，5 月份的货币政策声明预测，OCR 将保持在 5.50% 以上，直到 2025 年 9 月，届时全年通胀率将低于 3%。

2024 年 2 月和 2023 年 11 月的货币政策声明也是如此。 

Hawkesby 表示，每份声明中公布的 OCR 轨迹经常被过度分析，而没有充分认识到它是基于一系列假设的。

他说：“当人们看到图表上的一条线或表格中的一个数字时，会发生一些非常奇怪的事情，这种感觉很真实，很符合事实。”

“我建议大家更多地关注会议记录而不是 OCR 预测轨迹。”

于是，央行再一次把锅甩给了市场过度解读（或者关注） OCR 预测轨迹。

图源：Getty

给了预测轨迹却让人别太关注，或者说过分解读？那么，新西兰央行是不是该停止向我们提供未来 OCR 的具体预测呢？

这听起来可能有点奇怪，因为目前我们能非常详细地了解新西兰央行对利率走向的看法，这似乎很有帮助。但从这次的急转弯事件，你会知道他们是如何看待良好自己意愿的……

汇丰银行经济学家　Paul Bloxham　的一篇评论对新西兰央行前瞻性指引的有效性提出了质疑，并因此对这一问题发表了看法。他在文章中提出了一些很好的观点。

OCR 预测轨迹已经不仅仅是一个指导，它本身也成为我们零售利率的主要驱动因素。因此，这些预测可能不仅没有帮助，而且由于太过具体，有些时候可能会适得其反。像最近在批发利率市场上所发生的情况。是的，我们需要明白央行有必要提供一些未来将会发生什么的看法，但给出具体的数字似乎太过分了。

通过明确指出未来利率的走向，新西兰央行是否已经为实际利率的不利变动和有害扭曲打开了大门。

从大局来看，这似乎是一个小问题。但最近这些预测正在成为一个不健康的焦点。并且，随着 OCR 从近期 5.50% 的峰值开始下滑，出现更大扭曲的可能性会更大。（在最近短短三个月内批发利率市场已经巨幅波动超过 100 个基点，由于央行的 OCR 预测）

新西兰央行大概需要一些说服力才能改变其在这个问题上的想法。

图片来源：NZ Herald

新西兰央行行长 Adrian Orr 在 OCR 审议后的新闻发布会上回答问题时就前瞻性指引的总体情况发表了如下言论：

“提供未来路径的央行可能其实希望他们最终没有这样做，而那些不提供未来路径的央行则希望他们那样做了。目前各国央行间还没有已知的固定做法。我们长期以来的做法是尽最大的努力，但前提是人们需要去理解预测所包含的条件。当事实发生变化时，决策也会随之改变，而这正是我们一直在努力解决的问题。这对我们来说非常有效。我听说其他央行制定了各种情景，但又希望他们没有制定这些情景，因为每个人都关注这些情景。所以，最终决定其实是因地制宜的。”

好吧，央行的官方解释还算公平。但新西兰央行目前明确提出的 OCR 利率轨道在未来可能无法发挥良好作用。

由于这有点复杂，首先，介绍一些背景：

新西兰央行在其季度货币政策声明（见第 51 页）的后面，除了其他几项经济预测外，还发布了对未来三年 OCR 水平的预测。 

正如 Orr 上述评论所表明的那样，我们的央行并不是唯一一家提供此类前瞻性指引的央行。例如，自 2012 年以来，美联储的联邦公开市场委员会 (FOMC) 就一直在使用所谓的“点阵图”来做类似的事情。但若不深入探讨所有细节，FOMC 的前瞻性指引就不如新西兰央行提供的那么具体。  

你可能有些惊讶，这种明确的 OCR 预测以目前的形式出现在 RBNZ MPS 文件中仅从 2016 年 11 月开始。在此之前，从 1997 年开始，RBNZ 就对 90 天银行票据利率的预期水平进行了预测。这实际上充当了 OCR 的“替代”，因为你可以从利率中减去 20 或 30 个基点并“获得”预期的 OCR 水平。

所以，无论如何，在 2016 年至 2020 年初期间，OCR 预测并没有什么“可看之处”，因为通货膨胀几乎不存在，所以利率不需要从非常低的水平快速移动。然后在 2020 年 3 月，为了应对不断发展的疫情，新西兰央行将 OCR 削减至 0.25%，并承诺至少在未来 12 个月内将其保持在该水平，随后因此停止对 OCR 做出任何预测，直到 2021 年 5 月的 MPS。因此，在 2021 年 5 月，预测结果再次出现，并产生了巨大的市场影响。这些预测显示未来三年将加息六次。一旦市场消化了这些信息，抵押贷款利率就会开始迅速飙升，甚至发生在实际 OCR 发生任何变化之前。

就在两年多前，我们因此出现一种叫做“未来 OCR”的东西，正是这个“未来 OCR”——通过新西兰央行的预测——推动了当前利率（包括抵押贷款利率）的市场定价，而不是实际 OCR。随着“未来 OCR”飞速上涨，实际 OCR 远远落后于实际利率。实际上，抵押贷款利率的上涨是基于对 OCR 走向的预期，而不是 OCR 的现状。

现在，在我们上行的过程中，这种做法有一定的效果——至少在 2021 年底 OCR 加息周期开始时是如此。在 OCR 实际调整之前，市场就已经在推高抵押贷款利率。然而，这种对“未来 OCR”的追逐是否导致抵押贷款利率高于其可能需要的水平，以及这种动态是否以一种奇怪的方式导致实际 OCR 最终高于原本可能达到的水平？

很难证明这一点，但事实是，人们对 OCR 未来水平的预期与可怕的“通胀预期”非常相似，即人们预期价格会上涨，所以他们提高自己的价格，从而加剧了实际通胀。我们在利率定价方面看到了一些相同的行为。每个人都在推高一切——这甚至可能反过来对 OCR 本身施加上行压力。

新西兰央行总是很快表示，OCR 预测并非预测，也不表明新西兰央行希望 OCR 达到的所预测的具体水平。相反，央行表示 OCR 预测是一种机械公式计算，它来自新西兰央行在其预测中投入的所有各种经济变量。想象一下：X% 的 CPI 通胀加上 Y% 的经济增长加上 Z% 的失业率等于 XX% 的 OCR 等式。

但事实是，如果你把一个具体的数字写在纸上，它就会被认真对待，因此短期内市场会对此做出反应。如果新西兰央行不希望我们将这些非常具体的未来 OCR 预测作为衡量当前市场利率的标准，那么也许它应该将这些预测保留给自己。

坦白地说，到目前为止央行自己对 OCR 预测一直都是“错误的”。例如，就在新西兰央行于 2020 年大幅削减 OCR 之前，2020 年 2 月的 MPS 预测 2023 年 3 月的 OCR 将略低于 2%。众所周知，截至 2023 年 3 月，OCR 的实际水平为 4.75%，并且到 2023 年 5 月上升至 5.5%。

然而，毫无疑问，OCR 预测为 OCR 的发展方向定下了基调。

实际上，央行自己对于 OCR 的预测已经成为人们非常关注的焦点。因为很多业内人士在上周 8 月份 MPS 发布后立即做的第一件事情就是翻到新的“OCR 轨迹”那一页，那是人们最想读到的，也是经济学家在看到实际 OCR 数字后需要消化的第二件最重要的事情。

因此，“未来 OCR”已经成为一种不受欢迎的干扰因素。除此之外，目前形式的前瞻性指引已经从一种“指南针”转变为一种营销工具。即使它现在还不是一种营销工具，那么未来最终也肯定会成为一种营销工具。

在 OCR 于 2023 年 5 月达到加息周期的最高点 5.50% 之后，新西兰央行处于一个有趣的境地，可能不得不暗示 OCR 将在一段时间内保持 5.50%。但问题是，金融市场是否会开始重新考虑并压低批发利率，这可能导致抵押贷款利率下降，而当时新西兰央行在认为通胀尚未得到控制之前不希望出现这种情况。

因此，我们随后开始看到新西兰央行将未来加息的可能性纳入 OCR 预测利率轨道。由于其做法，情况变得复杂起来，但在 2023 年 11 月的 MPS 中，远期 OCR 轨道显示再次加息的可能性为 75%。在 2024 年 2 月的下一次 MPS 中，这一可能性降至 40%，但在 2024 年 5 月又升至 60%。

坦白说，这一切都很奇怪。它导致当时零售利率高于其对应 OCR 所应有的水平。但 OCR 前瞻轨迹在多大程度上起到了“指引”作用，又在多大程度上真正推动了货币政策？这是我们真正想要的吗？

现在，随着最新利率周期的到来，很确定我们已经到达顶峰，并且开始再次走下坡路，而未来又可能会出现更多的问题。

在上周新西兰央行进行 OCR 评估之前，金融市场预计 2025 年底的 OCR 将降至 3.25%。新西兰央行现已在其 2024 年 8 月 MPS（第 51 页）中公布了新的 OCR 利率轨迹，该轨迹显示到明年年底 OCR 将降至 4.0% 以下。金融市场目前预计明年年底的 OCR 将略高于 3.0%。市场押注再次和央行所预测的截然不同。。。。

因此，目前而言，即使在新西兰央行大幅改变其未来路径之后，市场仍然低于其预期，预计降息幅度比新西兰央行多出三到四次。

这意味着最近我们所看到的各大银行争相下调利率，甚至远超出了央行下调一次 OCR 应当出现的效果，本质上是市场交易员对未来的想象或者说押注。

而这可能只是开始，因为现在各银行开始越来越多地互相竞争，降低抵押贷款利率的速度可能比新西兰央行希望的要快得多。如果利率开始下降得足够快，会不会使目前低迷的房地产市场开始再次复苏，情况会怎样？有时候，新西兰房市离转变到 FOMO（害怕错过恐惧）市场只需要很短的时间。

从另一方面来看，一旦一些经济数据发生了重大变化，市场就又有可能再次往反方向调整，即是有可能出现 OCR 在下调，但银行房贷利率却有可能会出现回升。因此此前市场的降息被大幅夸大，且超前抢跑了。

那么，新西兰央行是否应该放弃 OCR 预测？新西兰央行有很多武器可以让市场了解情况，而不需要像公布未来的 OCR 数字那样武断。OCR 轨迹已经成为一种主要的干扰因素，而且毫无帮助。

当然，最起码，人们可以通过查看 OCR 轨迹去了解接下来仅“三个月”的利率走向，因为天知道央行三个月后会出现怎样的调整。

事实上，通过如此明确地公布预期 OCR 水平的数字，新西兰央行正在酝酿对利率应该走向何处的预期。这只会导致波动的增加，并可能出现一些可以避免的零售利率的不利变动。就像五月份到现在利率市场实际发生的事，批发利率在三个月内已下跌超 100 个基点，假使有人在三个月前刚固定了利率，而现在因为某种原因想要打破，取决于剩余时间和贷款规模，银行罚金也可能已经成为一个天价数字！

如果没有这种具体的前瞻性指引，会发生什么？当然，新西兰央行可以通过其他方式“引导”市场，而无需公布数字。如果前瞻性 OCR 指引被取消，而新西兰央行发现自己对市场利率定价不满意，它会怎么做？当然，它可以简单地实际移动 OCR。这样，我们将再次由实际 OCR 而不是“未来 OCR”控制市场利率。

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